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布娜新：今天“新三板文学社”邀请到程老师根据港交所创业板的历史成败谈谈对于创新板的看法，俗话说“以史为镜可以知兴替”。程院长的文字个性鲜明，干货满满，其中的很多观点一针见血，对于读者们理解香港资本市场以及新三板都很有脾益。

以下为正文：

程晓明：这两天被李小加李总的文章刷屏（李小加先生的文章：可点击查看《关于完善香港上市机制的一些思考》），我也有话要说。香港创业板失败，是多少年以前就有定论的事情了。

一、十七年前的一段往事

先讲个小故事。2000年的时候，我们大陆证券市场成立十周年之际，在昆仑饭店有个论坛。

香港证监会某位专家在论坛发言，说香港创业板比较失败，恰好我当时也在场，在大家讨论的环节，我就给这位专家递了个条子。

我说：香港创业板大家承认失败，原因很多。

很多人讲香港科技基础不够，科技企业少。我的观点不完全是这样，科技企业少可能是一个原因。

但作为交易所来说，主要是搭平台，演员来唱戏。只要这个台子好，演员自然会来。

至于演员不够，这不是问题。何况港交所离大陆这么近，大量企业可以去香港。

所以我认为失败的原因：不是企业资源问题，而是交易制度，没有引进做市商制度。

后来这位专家给我的回答是：第一，这个问题提的很好。当时我很激动，以为遇到知音了。结果第二句就让我很失望了，他说我们联交所当年曾引入做庄制度，他把做庄制度等同于做市商制度了。

做庄也有坏处，“庄”会操纵市场，所以他们联交所也就不再采用做市商制度，也就是他们所谓的“庄”的制度。

其实在当时很多人看来，包括联交所在内，他们都把做市商理解为流动性提供商，香港对做市商一直翻译为liquidity provider，美国则是翻译为market maker。

二、做市商的意义在哪？

如果把做市商理解为流动性提供商，是为了解决市场交易活跃问题，那香港创业板，甚至包括大陆的a股，都不需要做市商，因为交易太活跃了。

我一直认为，做市商的核心功能是引导投资人，引导投资人对高科技公司，对未来说不清楚的企业，对那些科技创新企业，进行估值定价。

所以我一直说：做市商的本质不是流动性提供，而是估值定价。

而流动性的缺乏，原因正是因为投资人对公司价值看不清，导致他们报价时，买价过低，卖价过高，所以才会产生流动性不足的问题。

也就是说要解决流动性，核心是要解决估值定价。

而当时香港创业板的问题在于，他们认为做市商的作用只是提供流动性，而香港的流动性比较好，所以不需要引入做市商。因此，香港的创业板市场就失败了。

三、那么这回创新板有戏吗？

这回香港再搞创新板，如果仍然不实行做市商制度，或者说做市商制度走样了，我认为还会失败。

我非常希望香港创新板的成功，不论对于香港金融中心的建设，还是对大陆经济的发展，尤其对于新三板的建设，都有非常大的推动作用。创新板越成功，对新三板的推动作用就越大。

至于李小加总关于香港上市机制的思考，有非常多值得我们借鉴的地方，不过也存在一些需要进一步阐述的话题，我就来抛砖引玉逐条进行解读。

1、李总谈到了创业者，企业家的问题。

我认为，证券市场的核心功能跟任何市场一样，都是定价。那么证券市场给谁定价呢，就是给企业家，给创业者定价。定价要定的准，那么在创业板市场就要靠做市商。

主板不需要做市商，因为主板都是为传统企业服务，传统企业进行信息披露，投资人根据信息披露就可以大致理解公司的前景，由投资人自己根据信息披露定价是可以的。

而创新创业高科技公司，只靠上市公司信息披露，靠投资人判断估值是很难的，所以需要做市商来进行估值定价。

2、李总第二个问题提到：别人问，创业板当年没成功，凭什么认为创新板就能成功？

他的回答我认为没讲透。他只是说，失败是成功之母，我们不能因为过去的一次尝试失败就放弃所有的尝试，我认为这是对的，我也不是反对这点。

但是不把以前失败的原因搞清楚再来尝试，尝试一百遍也没用，也还是会失败。失败未必会导致成功，关键是你要对失败的原因搞清楚，只有搞清楚了，才可能成功。

如果要说对以前的创业板改良的话，最核心的就是：引入真正的做市商制度。

3、第三个问题，香港没有科技创新发展的历史，没有培育科技企业的强大生态系统，能不能成功？

这个问题我在上文已经回答的很清楚了，交易所是搭平台的，平台搭的好，自然有好演员来唱戏，只要这个台子好，演员自然会来。至于是不是本地演员关系不是特别大。

何况港交所离中国这么近，香港已经是中国的一部分，尤其靠近深圳。

美国成功的湾区是旧金山和硅谷，我认为第二个成功的湾区就是咱们的粤港澳。况且，深圳与广州有足够多的高科技企业。

如果创新板再不成功的话，就不要再说高科技企业不够，一开始不成功就不是因为这个原因，如果还是不成功，就是因为交易制度的问题，以及没有做市商制度。

4、至于区块链技术，不要给予过高希望。

区块链技术的核心是去中心化，它是交易过程和股份登记结算系统技术，不是最关键的技术。

尤其是有政府背景的平台，对区块链的需求没有那么大。区块链技术主要是没有政府背景，没有政府支持的平台更需要，典型就是比特币，它没有国家背景作为支撑。

5、到底什么算新经济公司？

这个问题本来就很难，创新板的核心不是什么新经济公司，而是投资人难以定价的公司，新经济公司当然是其中的一部分。

所以怎么判断一个公司是不是新经济公司，这个问题并不重要。

作者简介：程晓明，中国社会科学院博士，企巢新三板学院院长。自1993 年开始从事投资银行业务，先后在中国证券业协会、华夏证券（现中信建投证券）、联合证券、华安证券、西部证券、太平洋证券任职。（凯发一触即发的版权声明：本文为作者独家原创投稿，布娜新独家首发，本号获授权原创转载，非商业用途转载请注明作者并保留公众号信息，否则对侵权行为将追究法律责任。）